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商安信2024上市企業風險榜單專題：傳媒業

發布時間： 2025-01-02

3A觀點

01 傳媒行業在2023年出現SI、PD反向趨勢

傳媒行業短期流動性風險接近平均水平，2019、2023兩年出現尖峰，尤其是2023年出現了SI、PD反向走勢需要關注。此外，風險下降速度在所有行業中排在中游，PD指數上升趨勢較快，風險消解恐難實現。

02 二級行業中高、低風險涇渭分明

影視院線、電視廣播、廣告營銷三個高風險行業與出版、數字媒體和游戲三個低風險行業涇渭分明，常年劃分出高風險和低風險兩大板塊。其中，唯有影視院線行業能夠連續四年在降低SI方面取得突破，值得期待未來該行業的向好走勢。

03 AI賦能游戲行業如日中天，廣告營銷盲目擴張暗藏危機

在風險最低的紅榜企業中，游戲企業占比達半數，且均為民營企業，其快速發展得益于AI對生產力的賦能。相比之下，風險最高的黑榜企業中，電視廣播企業數量居首，其次是廣告營銷與影視院線企業。廣告營銷企業因盲目追求高利潤率與議價能力，不切實際地采取高溢價并購策略進行激進擴張，背后潛藏的爆雷風險不容忽視。

報告說明：

本篇是對《2024年上市企業榜單-申萬行業分類》榜單 的細分行業研究，完整榜單請查閱該文件。

01 傳媒行業在2023年出現SI、PD反向趨勢

3A數據顯示，2023年傳媒行業短期流動性風險（SI指數）為223，在31個行業中排名（風險由低到高）第11，風險等級為“低于平均風險”；短期違約風險（PD指數）為1.840%，在31個行業中排名（風險由低到高）第25，風險等級為“平均風險”。傳媒行業復合年均增長率（以下簡稱“CAGR”）排名中，SI-CAGR排名（風險下降由快到慢）第13，PD-CAGR排名（風險下降由快到慢）第26。

來源：商安信，3A信用研究院。紅色代表傳媒行業指數所處區間。

傳媒行業的短期流動性風險（SI指數）和短期違約可能（PD指數）風險中等，接近平均水平，連續四年穩定維持在低風險區間。

3A數據顯示，SI指數方面，與2019年相比2020年SI指數大幅上升，此后四年基本穩定在220~226之間。PD指數方面，2020年、2023年出現兩個波峰，說明這兩年行業短期償債能力遇到困境。總體來說，行業短期流動性風險低于平均水平，波動性亦不算大。

值得注意的是，傳媒業雖然在2020年和2023年兩年出現了波動，但2020年SI、PD雙指數均上升，表現出風險增加；2023年僅有PD指數上升，SI指數反而下降。這種現象可能是因為企業經營基本面沒有發生重大變化的情況下，由于諸如高溢價并購、非經常科目巨額虧損或者主營業務以外的投資項目出現暴雷等原因所導致的。

從CAGR的角度來看，SI指數的CAGR在31個行業中排名13，處于中游水平，接近于總體平均值。而PD指數方面由于2023年出現異動導致五年CAGR畸高，但即便是去除2023年的異常數據后，PD指數的四年CAGR仍大于10%，超過平均水平，可以說表現不佳。

來源：商安信，3A信用研究院。紅色代表傳媒行業指數所處區間。

02 二級行業中高、低風險涇渭分明

傳媒行業主要分為6個二級行業分別是出版、電視廣播、廣告營銷、數字媒體、影視院線和游戲。

其中，出版行業可分為大眾出版和教育出版2個三級行業。廣告營銷行業可分為廣告媒體和營銷代理2個三級行業。數字媒體行業可分為門戶網站、圖片媒體、視頻媒體、文字媒體和其他媒體5個三級行業。影視院線行業可分為影視動漫制作和院線2個三級行業。

在所有二級行業中，游戲、廣告營銷和出版是所屬企業數量最多的3個行業。

傳媒行業細分（圖）

從二級行業宏觀角度來看，傳媒行業內部分化較為明顯。影視院線、電視廣播、廣告營銷三大二級行業SI指數常年高于240，三者共同構成了較高風險區域；而出版、數字媒體和游戲三大二級行業SI指數則很少高于200，三者共同構成較低風險區域。

其中值得關注的是，影視院線行業在從2020年風險激增之后，4年時間里SI指數大幅下降，2023年已經回落至2019年左右的水平，是高風險區域中唯一一個SI指數大幅下落的行業。

從三級行業的宏觀視角審視，2023年的動態變化值得特別關注。盡管該年度SI指數總體保持穩定，但根據PD指數的異常波動分析表明，電視廣播與廣告營銷兩大二級行業及其下轄的三個三級行業是推動2023年SI指數上升的主導力量。與此同時，數字媒體與影視院線兩大二級行業及其部分三級行業的SI指數下滑，對上述上升趨勢形成對沖，從而使得傳媒行業整體在2023年的SI指數變化相對較小。

來源：商安信，3A信用研究院。

3A信用研究院認為，傳媒行業內高風險與低風險區域劃分清晰，而當前業界的關注焦點在于，影視院線區域未來或將由高風險區間向低風險區間轉移。

2020年，影視院線行業遭受重創，主要歸因于新冠疫情的突發沖擊。全球影院大規模停業，影片制作陷入停滯，新片發行普遍延期，觀眾觀影習慣被迫改變，票房收入急劇下滑，眾多影院面臨資金鏈斷裂的風險。在疫情管控放寬前，影院雖在嚴格的防疫措施下有限度地復工復產，部分積壓影片也陸續上映，一定程度上促進了票房回暖，但根本性問題仍未得到解決。這體現在SI指數上，即截至2023年，影視院線行業在傳媒行業中仍保持著最高的SI指數。

據悉，影視院線行業在2019年達到高峰后受到疫情影響，2020年全年票房僅有204億元，不足2019年的三分之一，此后雖然2021年有所上升，但2022年又再次遭受打擊，直到2023年才出現復蘇。

來源：來自國家電影局公開數據；商安信，3A信用研究院。

3A信用研究院認為，盡管疫情對影視院線行業造成巨大沖擊，但人均票房及銀幕總數的增長潛力使我們相信，該行業未來有望超越2019年的高峰。這一趨勢背后的根本原因是消費者為優質內容付費意愿的提升。

根據國家電影局發布的數據，我國影視院線行業的人均票房呈現逐步上升趨勢，由2019年的37.2元/人增長至2023年的42.3元/人。這一增長反映了觀眾對優質影片的強烈追求，他們更愿意為高質量內容支付更高票價。為滿足觀眾日益多元化的需求，行業也在不斷努力，最終促成人均票房的提升。

另一方面，盡管銀幕增長率呈下降趨勢，但銀幕總數仍在持續增加，顯示出觀影潛力正在逐步釋放。通過分析“2019~2023五年觀影人次與總票房散點圖”，票房收入的波動與觀影人次的波動高度正相關，兩者均受到疫情這一外生沖擊導致的需求側變化影響。一旦疫情等外生沖擊得到控制，我們有理由相信市場將在未來幾年內逐步恢復至原先的均衡狀態。基于當前表現，預測2024年市場可能會出現一定回落，而2025年則有望再次沖擊新高。

來源：來自國家電影局公開數據；商安信，3A信用研究院。

03 AI賦能游戲行業如日中天，廣告營銷盲目擴張暗藏危機

3A數據顯示，傳媒行業短期流動性風險最低的10家紅榜企業（詳見下表）中，游戲行業占據5個席位，且在前五名中占據3席。此外，出版行業有3家企業上榜，電視廣播行業1家，影視院線行業1家。而廣告營銷和數字傳媒行業則未有企業上榜。值得注意的是，紅榜企業在國營經濟與民營經濟之間呈現出明顯的分界線。具體而言，上榜的5家民營企業全部來自游戲行業，而其余5家企業則均屬于游戲以外的傳統傳媒行業。

3A信用研究院認為，游戲行業的優秀表現主要得益于AIGC技術在該領域的深入應用，該技術為游戲生產力帶來顛覆性的飛躍。AIGC，即人工智能生成內容，依托深度學習等先進AI技術，突破傳統創作的局限，能自動生成文本、圖像、音頻及視頻等多種形式的內容，顯著提升創作效率，在游戲開發、媒體傳播、廣告創意等多個行業得到廣泛應用。

以三七互娛（002555.SZ）為例，該公司開發了“雅典娜”等系統利用 AIGC 減輕研發人員負擔，提升自研效率與成功率。“量子”“天機”等工具借助 AIGC 優化買量投資回報率，如廣告投放耗時大幅縮短，智能投放占比提升且成本降低、效果增強。得益于AIGC技術的賦能，該公司在2023年全年實現了營業收入165.47億元，成功躋身中國手游發行商海外收入榜前三名。

來源：商安信，3A信用研究院。

另一方面，在傳媒行業內短期流動性風險最高的10家黑榜企業中（見下表），電視廣播行業共有4家，影視院線行業有2家，廣告營銷行業2家，游戲行業1家，出版行業1家，數字媒體行業則未有企業上榜。

3A信用研究院認為，2023年傳媒行業的SI、PD指數呈背離現象，這或歸因于部分權重企業過往采取的激進經營策略，如收購兼并等，所累積的商譽暴雷及長期股權投資減值問題在該年度集中爆發，其中廣告營銷領域尤為嚴重。

來源：商安信，3A信用研究院。

以創業板上市公司紫天科技（300280.SZ）為例，該公司前身為南通鍛壓設備股份有限公司，自2018年經營轉型以來，持續進行激進且高溢價的并購活動。然而，從財務層面觀察，公司寄予厚望的互聯網廣告行業并未如期繁榮。2023年第四季度，紫天科技財報顯示凈利潤巨額虧損超14億元，并伴有數據造假、信息不一致的嚴重問題。與之相反，公司在前三季度尚實現盈利2.06億元。

來源：商安信，3A信用研究院。數據來自企業年報以及公開信息。

更為嚴重的是，紫天科技無視監管要求，深交所多次要求其及董事長配合回復年報問詢，但董事長宋慶均以各種理由拒絕有效溝通。此外，業績爆雷前夕，公司匆忙更換年審機構，高管團隊相繼離職，進一步坐實了業績造假的行為。

回顧2022年，紫天科技曾預計未來五年稅前總利潤近10億元，但這一美好愿景在不到一年內便因2023年的巨虧14億而破滅，令人深感惋惜。

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